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  • 时隔七年!中美收益率可能重新出现倒挂

    发布时间: 2019-11-04 11:08首页:主页 > 财经 > 阅读()

    本文作者为刘博,曾任职鑫田基金(香港)著名索罗斯基金管理人戴霁昕先生的宏观经济研究员。原文标题《刘博:2017年中美收益率倒挂下的汇率策略》。来源于微信公众号“付鹏的财经世界之全球宏观策略对冲”,授权华尔街见闻发表。关注作者更多文章可点击作者头像关注。本文为作者个人观点,不代表华尔街见闻立场。  四季度中国国债收益率加速上升,10年国债收益率累计升幅超过60bp,上升速度之猛,在近年也只有2013年4季度才能与之相比(2013年中的钱荒,导致当年4季度国债调整幅度在55bp左右)。   与钱荒类似,引发本轮债市调整的因素中,货币当局的作用首当其冲。9月13日,央行重启28天逆回购,借此“锁短放长”,抬升资金利率中枢水平开始,就已经埋下了本轮债市调整的种子。7天回购利率中枢从2.25%攀升到现在的2.7%,银行间利率水平最终反映央行货币政策意图,7天利率的显著回升,表明央行货币政策中性偏紧。此后的10月、11月的PMI、CPI、PPI和经济增长数据的公布,只是债市调整的催化剂,货币当局政策收紧,降低债市杠杆才是核心。  从国债收益率曲线看,更能印证上面的判断。中国10年-1年期国债利差0.6个百分点,比美国的期限利差低了一倍还多,从历史数据看,当前中国国债收益率曲线非常平坦。我们知道,短端利率和央行当期货币政策操作相关,长端利率反映增长(通胀)预期和货币政策的预期更多。当前中国收益率曲线平坦化上移,显示短期货币政策操作是主导因素,而市场对中长期经济增长并没有非常乐观起来,这在下图中国平坦的收益率曲线中显示得非常充分。  美债收益率回升的基本面因素更扎实。美国国债收益率曲线今年4季度开始陡峭化上行,3季度GDP增速3.2%,市场对川普GDP增速翻番目标的预期不断升温,如果经济数据持续支持这一判断,2017年联储3次加息成型,则美债上行的大趋势可能远没有走完,美债收益率曲线陡峭化上升的持久性将较高。  中国经济增长从短期看,有低位稳住的趋势,尤其PPI增速上扬,带动工业企业利润回升,有观点认为这类似于1998-1999年的经济调整和见底,利润增速是先行指标,预示当前离经济企稳已经不远。但是,我们看到本轮工业品价格上涨更多的是通过行政手段,强行压缩供给,而忽视经济自发淘汰落后产能带来的市场出清,造成矫枉过正,引发短期供给冲击。而总需求的不确定性仍然较大,这来自于两方面:1,房地产调控。本轮需求的稳住,和今年以来房地产销售和投资的较快增长,即居民加杠杆的相关性很强。房地产调控带来明年房地产增长的不确定;2,货币条件有所趋紧。年初无论是利率水平,还是社融投放量都是历史上少有的宽松。现在利率升高,货币增速继续加快增长的空间不大,这对明年经济的支撑作用减弱。  无论是中国增长维持偏低的情形,和滞胀情形,都不会引发中国利率流畅上升的走势,这就加大了中美利率倒挂的风险。一方面川普有增速翻番承诺,一方面中国经济增速还难以看到较大上行风险,这种“经济增长差”很可能引发中美利率倒挂。另外,当前中国通胀水平在升高,11月CPI同比增速2.3%,季调后环比增速折年率达3.4%;PPI同比增速3.3%,季调后环比增速折年率高达19%,这是多年未见的PPI环比巨大涨幅。不排除,短期内出现滞胀的风险。因为增长领先通胀,如果中国经济增速明年1季度后放缓,由于通胀滞后增长6个月,再加上基数原因,可能明年下半年才会看到通胀下行。所以明年上半年可能出现经济增速回落,但通胀仍在回升的短期“滞胀”走势。但即便在这种情况下,由于市场对后期可预见的增长下行的走势,会反过来会制约利率上升的幅度,而央行对短期供给冲击带来的通胀,可能并不会过度理会,即中国货币政策紧缩的力度会小于美国,中美“货币政策差”同样会带来中美收益率的倒挂。  下图显示,自2010年下半年开始至今,中国利率水平系统性的高于美国,但2017年可能是个转折,时隔7年后,中美债券收益率可能出现倒挂!  如果中美利率一旦倒挂,对外汇市场的含义。下图显示央行口径新增外汇占款对中美利差的敏感性越来越高,如果中美利差倒挂发生,中国外汇流出压力将继续显著增加,进而加大汇率贬值压力。从外汇投资角度讲,Long USD/Asia和Short AUD/CAD可能都是很好的博弈品种。

    特别声明:文章内容仅供参考,不造成任何投资建议。投资者据此操作,风险自担。
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